Инвестиционные портфели роста и дохода. Высокодоходные портфели

• 10 мая 2018, 15:44
• Igor Savinov
• Печать

Начнем с описание инвестиционной системы.
Базовые элементы системы: структура активов портфеля, отбор инвестиционных идей и макроэкономическая динамика.

Начнем с пункта 2 - отбор инвестиционных идей. Для себя определяю три подхода в отборе идей: доходный, стоимостной и акций роста. Эти подходы в своей основе имеют разные принципы и требуют отдельного рассмотрения. Начнем с доходного.

Грааль инвестора прекрасно известен - это сложный процент плюс время на его раскрытие.
Прелесть доходного подхода заключается в возможности двойного использования сложного процента:
1. Сложный процент за счет роста дивидендов (рост экономики - рост прибылей компаний - рост дивидендов).
2. Сложный процент за счет реинвестировании дивидендов (увеличение кол-ва акций в портфеле за счет их докупки на дивиденды).

Рассмотрим базовую формулу доходного подхода:
Дивидендный потенциал акции равен сумме текущей форвардной дивидендной доходности на следующие 12 месяцев и средних форвардных темпов роста дивидендов за 3 года.
При дивидендном потенциале равном 26% и стабильной норме дивидендной доходности, капитал удваивается каждые 3 года. Лично для меня это целевая доходность.

Есть следующие факторы неопределенности влияющие на дивидендный потенциал.
1. Точность прогноза дивидендных выплат в ближайшие 12 месяцев. Если суммарно по всему портфелю доходных акций (не менее 10 бумаг в портфеле) фактические дивиденды отклоняются от прогнозных в пределах 20%, то это вполне приемлемая и достижимая точность прогнозирования.
2. Точность прогноза средних темпов роста дивидендов гораздо ниже, так как для их расчета требуется прогноз дивидендов не на один, а на три года.
3. Точность прогнозирования дивидендов сильно различается от компании к компании. Есть компании с прозрачной и последовательной дивидендной политикой (например - Лукойл), а есть компании с не прозрачной политикой (Протек).
4. Степень значимости денежного потока - зависит от суммы реинвестирования дивидендов.
5. Прогноз ставки ОФЗ - влияет на динамику дивидендной доходности на рынке.
6. Минимальная приемлемая дивидендная доходность - дает ответ на вопрос когда лучше покупать ОФЗ, а не дивидендные акции.
Можно при желании данные факторы описать математически и скорректировать на них формулу дивидендного потенциала, а можно их влияние определять интуитивно. Это как кому комфортнее.

• Ключевые слова:

• комментировать
• Комментарии ( 4 )

Хороший и плохой портфель. Портфели созданы

• 27 марта 2018, 16:21
• Виталий С
• Печать

Сегодня завершил опрос по эксперименту создания хорошего и плохого портфеля.

Коротко об эксперименте.

Вам предлагалось выбрать из акций, входящих в индекс Московской биржи, отдельно плохие акции, это те акции, которые отвечающий не купил бы в этом году и считает, что они в этом году расти не будут. И отдельно, респонденты, выбирали хорошие акции, те которые по их мнению, будут расти в 2018 году лучше всех. Исходя из ответов я составил 2 портфеля, один с 10 худшими акциями, которые вы выбрали, а второй с 10 лучшими. Далее, мы будем наблюдать за развитием этих портфелей и ориентировочно, в конце декабря подведем результаты. Будет ли, выбранный нами, «Хороший портфель» лучше «Плохого»

Модельный портфель — оптимальное готовое решение для инвесторов, не обладающих достаточным количеством знаний, опыта или свободного времени, но при этом желающих участвовать в росте цен акций крупнейших компаний. Формирование инвестиционных портфелей в рамках осуществляется с учётом средне- и долгосрочных взглядов на рост цен акций тех или иных компаний.

Преимущества работы с модельным портфелем

· Экспертная поддержка и скрупулёзно отобранный портфель активов. Ваш капитал инвестируется в акции крупнейших отечественных компаний. Формированием портфелей занимаются профессионалы. Команда аналитиков постоянно следит за рынком и при необходимости вносит изменения в портфель, что приводит к увеличению его стоимости.

· Экономия времени и простота управления. Вам не придётся тратить время на управление портфелем, установку и использование специальных программ. Мы присылаем вам рекомендации, а вы сами решаете, какие из них использовать. При этом управление осуществляется прямо в личном кабинете - чтобы обновить структуру портфеля, достаточно сделать всего три клика.

Выбор - за вами

«Открытие Брокер» предлагает два варианта инвестиционных портфелей из акций: «Доходный» и «Независимый». В первом случае портфель формируют эксперты компании, во втором - независимые аналитики.

И в том, и в другом случае портфель составляется профессионалами, которые постоянно следят за ситуацией на фондовом рынке, начиная от макроэкономической статистики и геополитической ситуации в мире и заканчивая официальной отчётностью и слухами о конкретной компании в профессиональном сообществе.

Модельные портфели «Независимый» и «Доходный» оптимально подобраны по составу с точки зрения распределения риска по разным отраслям экономики и конкретным компаниям. Подбор акций осуществляется с учётом прибыльности компаний, а также их планов на ближайшее будущее.

Как работает модельный портфель?

Управлять продуктом очень просто: после того, как вы откроете брокерский счёт, подключите соответствующий тариф в личном кабинете и выберете портфель, вам по email и sms будут приходить рекомендации по его обновлению. Уведомления рассылаются только при изменении состава или структуры модельного портфеля. Чтобы обновить портфель, потребуется всего несколько минут - достаточно зайти в личный кабинет и сделать пару кликов.

Несмотря на то, что модельные портфели акций ориентированы на средне- и долгосрочное инвестирование, «Открытие Брокер» советует обновлять портфель сразу же после получения соответствующего уведомления. Это обеспечит максимально близкую динамику вашего и модельного портфелей.

Актуальный обзор по модельному портфелю «Независимый», содержащий обоснование покупки той или иной акции, выходит один раз в неделю. Чтобы посмотреть его, нужн о перейти в раздел «Модельные портфели» личного кабинета. Обзор по модельному портфелю «Доходный» выходит раз в месяц и также публикуется в личном кабинете.

Давно не писал на тему портфельного менеджмента. Думаю, пора бы уже рассказать про новые интересные методы построения портфелей. На сей раз рассмотрим тему высокодоходных портфелей. Наверное, каждый или хотел бы сформировать портфель, дающий высокую доходность и при этом чтобы риски портфеля были весьма умеренные. Возможно ли вообще достижение высокого дохода при оптимальных рисках? К счастью, благодаря развитию биржевых технологий и появлению новых финансовых инструментов, такое стало вполне возможным – подобные инвестиционные продукты называются «портфели роста». Однако сразу хочу отметить, что для этого необходимо провести очень большую интенсивную работу. Рассчитывать на сверхдоходности в 100-120% конечно не стоит, но получить доход до 50-60% вполне реально.

Портфели роста формируются из доходных активов, способных дать потенциальную доходность в 40% годовых и более. При этом делается некоторая к риску, так как увеличение доходности требует увеличения также волатильности портфеля, что автоматически повышает его рискованность. В то же время крайне важным является интенсивный и динамичный риск-менеджмент чтобы уравновесить риски. Всего можно выделить три основных категории подобных портфелей: умеренного (консервативного), оптимального и агрессивного роста. Мы будем рассматривать только последнюю категорию, которая и позволит нам выйти на обозначенные уровни доходности в 50-60% годовых.

Как уже отмечалось выше, для обеспечения столь высокой доходности, необходимо подбирать соответствующие активы, имеющие высокую потенциальную доходность. В качествен небольшого примера, попробуем собрать портфель из акций американского рынка, показавших высокую доходность за последний год. Для этого отберем акции на американском фондовом рынке, имеющие доходность свыше 50% годовых за последний год – с конца августа 2014 года до начала сентября года текущего. Сделать это общедоступным способом можно на портале finviz.com, правда в таком случае процесс будет очень трудоемким и большую часть работы придется выполнять в ручном режиме, если нет платной подписки на этот ресурс. В качестве одного из фильтров ограничимся лишь акциями компаний высокотехнологичного сектора, а также относящихся к индустрии биотехнологий, которые на сегодняшний день обладают наибольшим потенциалом роста. Также в качестве ограничения будем отбирать только акции эмитентов, чья превышает 1 млрд. долларов.

Всего таких эмитентов в высокотехнологичном секторе набралось 40 и еще 51 в секторе биотехнологий. Отсеем также акции, показавшие слишком высокую доходность – свыше 200%, так как такие акции крайне волатильны и малопрогнозируемы. По этому фильтру отсеяны еще 9 эмитентов из сферы биотехнологий. Таким образом, общая выборка активов для формирования портфеля составила 76 компаний (34 в высокотехнологичном секторе и 42 в биотехнологическом). Далее проводим моделирование по Тобину, как уже было ранее описано в статье на моем блоге. Далее уже как говорится вопрос техники.

Также в качестве примера можно рассмотреть участие в венчурных проектах или собрать портфель из акций быстрорастущих, недавно прошедших IPO . Однако в этом случае необходимо уже делать тщательный по каждому эмитенту, что является довольно трудоемким процессом. При этом необходимо иметь ввиду, что портфели роста, как правило, не предполагают получение фиксированного дохода в виде дивидендных выплат, а направлены исключительно на рост курсовой стоимости входящих в него активов. Есть кстати для этого отдельная разновидность – «портфель дохода», который как раз включает с высокой текущей доходностью (имеется ввиду получение дивидендных выплат по акциям либо процентных выплат по долговым ценным бумагам).

Необходимо также иметь ввиду, что агрессивные портфели роста предполагают возможность полной потери капитала. Иными словами – риски в данном случае фактически являются неограниченными, также как и возможный доход. Именно поэтому критически важным при подобном инвестировании является грамотный money-management, а также правильное соотношение потенциальной доходности ко вложенным средствам. Иными словами, если общий объем портфеля составляет 100 тыс. долларов, который потенциально может быть полностью утрачен рыночной конъюнктурой, то потенциальная доходность должна составлять не менее 200-300, а лучше 500 тыс. долларов. В таком случае, показатель Risk/Reward можно определить как 1:5.

Понятно, что подобного рода портфели часто оказываются убыточными, порой даже чаще, чем когда приносят прибыли. Поэтому необходимо использовать одно из главных преимуществ биржевого трейдера – нельзя потерять больше, чем есть на торговом депозите. Иными словами, важно, чтобы потенциальный доход превышал , поскольку в таком случае математическое ожидание доходности вложенных средств будет положительным и это делает подобное инвестирования актуальным по крайне мере с точки зрения математического анализа.

Собственно все, на этом были рассмотрены только общие аспекты подобных портфелей. В дальнейшем я планирую развивать эту тему и даже попробую собрать портфель из имеющихся start-up проектов, который, впрочем, также будет экспериментальным. Пока же если у кого-то из читателей остались вопросы по общей части данного материала, их можно задать в комментариях внизу под статьей.

Будьте в курсе всех важных событий United Traders - подписывайтесь на наш

Данный тип портфеля ориентирован на получение высокого текущего дохода - процентных и дивидендных выплат. Портфель дохода составляется в основном из акций дохода, характеризующихся умеренным ростом курсовой стоимости и высокими дивидендами, облигаций и других ценных бумаг, инвестиционным свойством которых являются высокие текущие выплаты. Объектами портфельного инвестирования являются высоконадежные инструменты фондового рынка с высоким соотношением стабильно выплачиваемого процента и курсовой стоимости.

Портфель регулярного дохода формируется из высоконадежных ценных бумаг и приносит средний доход при минимальном у

Портфель доходных бумаг состоят из высокодоходных облигаций корпораций, ценных бумаг, приносящих высокий доход при среднем уровне риска.

Портфель роста и дохода

Формирование данного типа портфеля осуществляется во избежание возможных потерь на фондовом рынке как от падения курсовой стоимости, так и от низких дивидендных или процентных выплат. Одна часть финансовых активов, входящих в состав данного портфеля, приносит владельцу рост капитальной стоимости, а другая - доход. Потеря одной части может компенсироваться возрастанием другой. Охарактеризуем виды данного типа портфеля.

Портфель двойного назначения В состав данного портфеля включаются бумаги, приносящие его владельцу высокий доход при росте вложенного капитала. В данном случае речь идет о ценных бумагах инвестиционных фондов двойного назначения. Они выпускают собственные акции двух типов, первые приносят высокий доход, вторые - прирост капитала. Инвестиционные характеристики портфеля определяются значительным содержанием данных бумаг в портфеле.

Сбалансированный портфель предполагает сбалансированность не только доходов, но и риска, который сопровождает операции с ценными бумагами, и поэтому в определенной пропорции состоит из ценных бумаг с быстрорастущей курсовой стоимостью и из высокодоходных ценных бумаг. В состав портфеля могут включаться и высоко рискованные ценные бумаги. Как правило, в состав данного портфеля включаются обыкновенные и привилегированные акции, а также облигации. В зависимости от конъюнктуры рынка в те или иные фондовые инструменты, включенные в данный портфель, вкладывается большая часть средств.

Учитывая современное состояние экономики Казахстана и степень развития ее фондового рынка, конкретными целями портфельного инвестирования предприятий могут быть:

сохранность и увеличение капитала в отношении ценных бумаг с растущей курсовой стоимостью;

приобретение ценных бумаг, которые по условиям обращения могут заменить наличность (векселя);

доступ к дефицитной продукции, имущественным и неимущественным правам;

спекулятивная игра на колебаниях курсов в условиях нестабильности фондового рынка;

страхование от рисков путем приобретения государственных облигаций с гарантированным доходом и др.

ФИНАНСОВЫЙ АНАЛИЗ ХАРАКТЕРИСТИК ЦЕННЫХ БУМАГ

2.1Управление и оценка портфеля ценных бумаг

Финансовый анализ проводится на втором этапе процесса управления портфелем ценных бумаг и представляет собой подготовку данных, необходимых для работы менеджера по управлению портфелем.

Проведение финансового анализа связано с необходимостью определения конкретных характеристик ценных бумаг и выявления тех ценных бумаг, которые представляются инвесторам неверно оцененным в настоящем.

При определении основных характеристик рассматриваются главные факторы, влияющие на ценные бумаги, и устанавливается их подверженность этому влиянию. Таким фактором может быть, например, размер налоговых выплат, которые не одинаков для ценных бумаг, представляющих интерес для инвестора.

Существенное влияние на принятие инвестиционных решений оказывает уровень инфляции, с увеличением периода которой доход по акциям меняется. Менеджер должен также учитывать взаимосвязь прибыли, дивидендов и инвестиций.

Выявление неверно оцененных ценных бумаг обычно проводится с помощью методов фундаментального анализа и включает поиск и обнаружение таких ситуаций, когда оценки будущих доходов и дивидендов предприятия либо существенно отличаются от общепринятого мнения, либо являются более точными, либо еще не получили отражения в рыночном курсе ценных бумаг.

В рамках фундаментального анализа выявление неверно оцененных ценных бумаг может осуществляться на основе определения их внутренней (истиной) стоимости.

Процедура анализа внутренней стоимости аналогична методу чистой приведенной стоимости и базируется на оценке капитализации дохода. Если применить метод капитализации дохода к оценке облигаций, то суть его будет состоять в сравнении двух значений показателя доходности к погашению:

существующей доходности и требуемой (т.е. того значения, которое является, по мнению менеджера, правильным). Внутренняя стоимость облигации (V ) может быть вычислена по формуле:

C t - предполагаемый денежный поток (выплаты инвестору) по годам;

y* - требуемая доходность к погашению;

n - остаточный срок обращения.

Так как цена покупки облигации – это ее рыночный курс (Р) , то для менеджера чистая приведенная стоимость (NPV ) равняется разности между стоимостью облигации (V ) и ценой покупки:

(2)

Если облигация имеет положительное значение NPV, она является недооцененной. Отрицательное – свидетельствует о переоцененности облигации. Наконец, значение NPV, равное нулю, рассматривается как точная оценка облигации.

Метод капитализации дохода можно применить и к оценке акций. Внутренняя (истинная) стоимость капитала (V ) будет рассчитываться как сумма приведенных стоимостей ожидаемых поступлений и выплат:

C t – ожидаемое поступление (или выплата), связанное с капиталом в момент времени t;

k – ставка дисконтирования для денежных потоков данной степени риска.

Так как денежный поток ожидается в будущем, то его величина корректируется с помощью ставки дисконтирования, учитывающей не только изменение стоимости денег во времени, но и фактор риска.

В приведенном равенстве ставка дисконтирования предполагается постоянной в течение всего времени инвестирования (до бесконечности).

Для удобства расчетов текущий момент времени принимается равным нулю. Если затраты на приобретение актива в момент времени t =0 составляют P , то его чистая приведенная стоимость (NPV ) равна разности между внутренней стоимостью актива и затратами на приобретение:

(4)

Расчет NPV дает возможность принимать решение о приобретении актива (акции). Акция рассматривается как приемлемая и считается недооцененной, если ее NPV>0. Акция рассматривается как неприемлемая и считается переоцененной, если ее NPV<0.

Акция является недооцененной, если V>P, и переоцененной, если V

Так как финансовые поступления, связанные с инвестициями в обыкновенные акции, - это дивиденды, которые владелец акций ожидает получить в будущем, то способ стенки акций по методу капитализации дохода называют моделью дисконтирования дивидендов. Для определения внутренней стоимости акций (V) используют равенство:

D t -ожидаемые выплаты по акции в период времени t.

Дополнительные трудности в расчетах возникают в связи с необходимостью прогнозирования бесконечного потока платежей по дивидендным выплатам, так как время обращения обыкновенных акций не ограничено. Решить данную проблему и делать расчеты можно с учетом некоторых предположений относительно роста дивидендов в будущем.

Первое предположение заключается в том, что размер дивидендов остаётся неизменным. Это простейший случай, когда темп роста дивидендов равен нулю, - модель нулевого роста. Внутренняя стоимость акции (V) в этом случае определяется по формуле:

D 0 – фиксированные дивиденды.

Модель с нулевым ростом применяется также для определения внутренней стоимости привилегированных акций, так как по большинству привилегированных акций регулярно выплачиваются дивиденды фиксированного размера.

Второе предположение связано с изменяющимися дивидендами, которые растут от периода к периоду в одной пропорции, т.е. с одинаковым темпом роста. Модель постоянного роста предполагает, что дивиденды на одну акцию, выплаченные за предыдущий год (D 0 ), вырастут в данной пропорции (g ) так, что в следующем году ожидаются выплаты в размере: D 1 =D 0 (1+g), через год в размере: D 2 =D 1 (1+g) и т.д.

Тогда внутренняя стоимость акции будет равна:

(7)

Третье предположение описывается с помощью модели переменного роста. Главная особенность этой модели – период времени в будущем (Т), после которого ожидается, что дивиденды будут расти с постоянным темпом (g ).

При этом необходимо составить прогноз дивидендов до периода Т исходя из индивидуального прогноза по величине дивидендов для каждого периода, а также рассчитывать наступления момента Т . После наступления момента Т дивиденды будут расти следующим образом:

(8)

Внутренняя стоимость акций в этой модели будет определяться как сумма приведенной стоимости дивидендов, выплачиваемых до периода T1 включительно, и приведенной стоимости всех выплат дивидендов после периода Т2,

Формула расчета внутренней стоимости акций (V) примет следующий вид:

(10)

Определенная таким образом внутренняя стоимость акций (V ) сравнивается с ее текущим рыночным курсом (Р). Если акция недооценена, то ее внутренняя стоимость выше текущего курса (V > P ), и такие акции рекомендуют покупать. В случае превышения текущего курса над внутренней стоимостью (V < P ) акция считается переоцененной, что служит сигналом к ее продаже.

На основе тщательного изучения отдельных видов и групп ценных бумаг, выявления возможных случаев их недооценки рынком менеджер определяет конкретные бумаги для инвестирования и суммы вкладываемых и в них средств.

Инвестор выберет свой оптимальный портфель из множества портфелей, каждый из которых:

Обеспечивает максимальную ожидаемую доходность для некоторого уровня риска;

Обеспечивает минимальный риск для некоторого значения ожидаемой доходности.

По истечении определенного времени первоначально сформированный портфель уже не может рассматриваться менеджером в качестве оптимального, наилучшего для инвестора в связи с изменением его отношения к риску и доходности, а также инвестиционных предпочтений или изменением прогнозов самого менеджера. В этом случае менеджер должен пересмотреть портфель. Во-первых, он должен определить, каким будет новый оптимальный портфель; во-вторых, выявить те виды бумаг в существующем портфеле, которые необходимо продать, и виды бумаг, которые следует купить взамен; в-третьих, переструктурировать имеющийся портфель.

Пересмотр портфеля связан с определенными дополнительными расходами, например, на комиссионные брокерам, потери от изменения цен на бумаги, разницу между ценами покупки и продажи и т.д. Для того чтобы пересмотр был эффективным, выгоды от пересмотра портфеля должны превышать издержки, обеспечивать увеличение ожидаемой доходности, а также уменьшение стандартного отклонения портфеля.

Основная цель менеджера состоит в том, чтобы подобрать такие бумаги, которые с учетом дополнительных издержек, связанных с пересмотром, позволят максимально улучшить показатели риска и доходности портфеля. Для снижения издержек многие менеджеры прибегают к стратегии пересмотра не в отношении отдельных бумаг, а целых классов активов, используя рынок свопов.

Свопыв чистом виде представляют собой контракты между двумя сторонами, которые обмениваются денежными потоками в течение определенного периода времени. Рынок свопов не регулируется со стороны государства. Динамичность, появление новых типов и видов свопов и

отсутствие гарантий надежности партнеров являются его основными характеристиками. Участвующие в свопе лица сами несут риск надежности партнера и поэтому должны обращать особое внимание на его кредитоспособность, чтобы уменьшить риск неплатежа по контракту. Нередко дилером по свопам выступает банк, который организует свопы для своих клиентов, выступая стороной контракта.

Наиболее распространенными являются свопы на акции и на процентную ставку.

В свопе на акции одна сторона соглашается уплатить другой сумму средств, величина которой зависит от изменения согласованного фондового индекса. Вторая сторона в свою очередь соглашается уплатить первой фиксированную сумму средств исходя из текущей процентной ставки. Оба потока платежей согласно контракту должны быть осуществлены в течение конкретного периода и предполагают выплату определенной ставки процента от номинала, указанного в контракте (ставка процента является плавающей для одной стороны и фиксированной для другой). По сути, с помощью свопа первая сторона продает акции и покупает облигации, а вторая сторона – продает облигации и покупает акции. Обе стороны эффективно пересматривают свои портфели с минимальным дополнительными издержками, которые определяются только размером комиссионных, уплачиваемых банку за организацию свопа.

В свопе на процентную ставку одна сторона соглашается осуществить в пользу другой стороны поток платежей, величина которого устанавливается на основе представительной процентной ставки (популярной является лондонская ставка предложения по межбанковским депозитам- LIBOR). Вторая сторона соглашения осуществить в пользу первой стороны поток фиксированных платежей, который основан на уровне процентных ставок в момент подписания контракта. Оба потока платежей должны быть осуществлены в течение конкретного периода и определяются в виде процентов от номинала контракта. Для одной стороны процент носит плавающий характер, для другой стороны – фиксированный. С помощью свопа на ставку процента первая сторона, по существу, продает краткосрочные бумаги с фиксированным доходом. В результате обе стороны эффективно и с минимальными дополнительными издержками пересматривают свои портфели.

Обычно эффективность управления портфелем оценивается на некотором временном интервале (один года, два года и т.д.), внутри которого выделяются периоды (месяцы, кварталы). Этим обеспечивается достаточно представительная выборка для осуществления статистических оценок.

Для оценки эффективность управления портфелем необходимо измерить доходность и уровень его риска.

Определение доходности не представляет сложности, если на протяжении всего периода владения и управления портфелем он оставался неизменным, т.е. не было дополнительных инвестиций или изъятия средств. В этом случае доходность определяется на основе рыночной стоимости портфеля в начале и в конце рассматриваемого периода:

К – доходность портфеля;

V 1 -конечная стоимость портфеля;

V 0 – начальная стоимость портфеля.

Рыночная стоимость портфеля вычисляется как сумма рыночных стоимостей ценных бумаг, входящих в портфель в данный момент времени.

Если на протяжении анализируемого периода портфель менялся, важно, в какой момент времени в него вносились изменения (т.е. вкладывались или изымались средства).

Если дополнительные инвестиции (или, наоборот, изъятие средств) осуществлялись непосредственно перед концом анализируемого периода, то при исчислении доходности должна быть скорректирована конечная стоимость портфеля. Она должна быть уменьшена на величину дополнительно внесенной суммы или увеличена на сумму изъятых средств.

Определение годовой доходности портфеля может быть осуществлено двумя способами. Можно использовать обыкновенное суммирование квартальной доходности. Однако более точным значением годовой доходности будет являться ставка, исчисленная по формуле сложных процентов, так как в ней учитывается стоимость одного рубля в конце года при условии, что он был вложен в начале года, и предполагается возможность, реинвестирования как самого рубля. Так и любой прибыли, полученной на него в начале каждого нового квартала:

Для оценки эффективности управления портфелем необходимо также оценить уровень его риска за выбранный временной интервал. Обычно оценивают два вида риска: рыночный с помощью бета-коэффициента, и общий, измеряемый стандартным отклонением. Правильный выбор анализируемого

риска имеет большое значение. Если оцениваемый портфель инвестора является его единственной инвестицией, то наиболее подходящей мерой риска будет общий риск, измеряемый стандартным отклонением. Если же инвестор имеет несколько финансовых активов, то правильным будет оценка рыночного риска портфеля, измеряемого бета-коэффициентом, и его влияния на общий уровень риска.

Для оценки общего риска портфеля за выбранный временной интервал используется формула:

(13)

k pt – доходность портфеля за период t;

ak p - средняя доходность портфеля;

T – количество периодов, на которые разбит временной интервал.

Средняя доходность портфеля определяется по формуле:

Мера эффективности управления портфелем, основанная на учете риска, построена таким образом, чтобы показать насколько он эффективен по сравнению с эталонным портфелем и набором других портфелей.

Мерой эффективного управления портфелем, построенной на принципе учета риска, является разность между средней доходностью портфеля (αК р) и доходностью эталонного портфеля (αК b р). Эта разность носит название дифференцированной доходности:

Положительное значение величины α р портфеля означает, что его средняя доходность с учетом риска превосходила доходность эталонного портфеля, а значит, управление было высокоэффективным. Отрицательное значение показывает низкоэффективное управление портфелем, так как средняя его доходность была ниже доходности эталонного портфеля.

Эталонным называют портфель, который обычно состоит из сочетания акций, являющихся базой для определения рыночного индекса, и безрисковых ценных бумаг. Каждая конкретная комбинация активов выбирается таким образом, чтобы риск эталонного портфеля равняется риску инвестора. Поэтому, например, портфель инвестора с бета-коэффициентом 0,8 сравнивается с эталонным портфелем, который на 80% состоит из акций выбранного рыночного индекса и на 20% из безрисковых

Активное и пассивное управление портфелем

Существуют две тактики управления портфелем ценных бумаг: пассивная и активная.

Спор между сторонниками активного и пассивного управления продолжается уже более двух десятилетий без каких-либо видимых результатов. На карту поставлены миллиарды долларов комиссионных, взимаемых за управление, профессиональная репутация и даже, как утверждают некоторые, эффективное функционирование рынков капиталов.

Пассивное управление заключается в приобретении бумаг на длительный срок. Инвестор выбирает в качестве цели некий показатель и формирует портфель, изменение доходности которого соответствует динамике данного показателя. После приобретения портфеля ценных бумаг дополнительные сделки с ними (за исключением реинвестирования доходов и некоторой корректировки портфеля для достижения точного соответствия выбранному показателю) совершаются редко. Поскольку выбранный в качестве цели показатель (хотя и не всегда) представляет собой широко диверсифицированный рыночный индекс, пассивное управление иногда называют индексированием, а сами пассивные портфели именуют индексными фондами.

Активное управление включает систематические усилия для получения результатов, превышающих выбранный в качестве цели показатель. Существует большое разнообразие в подходах к активному управлению. Любое активное управление включает поиск неверно оцененных ценных бумаг или групп бумаг. Точное выявление и удачная покупка или продажа таких неверно оцененных бумаг открывает для активного инвестора потенциальную возможность получить лучшие результаты по сравнению с пассивным инвестором.

Пассивное управление – это относительно новое направление в инвестиционном бизнесе. До середины 1960-х гг. аксиомой было правило о

том, что инвесторы должны стремиться найти неверно оцененные акции. Некоторые инвестиционные стратегии имели определенные черты пассивной стратегии, такие как покупка на длительный период бумаг надежных «голубых фишек». Однако даже подобные стратегии основывались на стремлении получить лучший результат по сравнению с некоторой, нередко не имеющей достаточной четкости, рыночной целью. Для практических целей концепции широкой диверсификации и пассивного управления не использовались.

Отношение изменилось в 1960г., когда стала общеизвестной концепция выбора портфеля Марковица, представлена гипотеза эффективности рынка, сделан акцент на «рыночном портфеле» на основе модели оценки стоимости капитальных активов, а в различных академических исследованиях выдвинут тезис о бесполезности активного управления. Многие инвесторы, особенно крупные институциональные, стали задаваться вопросом относительно целесообразности активного управления их активами. Первый национальный индексный фонд акций появился в 1971г. К концу десятилетия около $100 млн.

было инвестировано в индексные фонды. На сегодняшний день в национальные

и международные индексные фонды акций и облигаций инвестированы сотни миллиардов долларов. Даже индивидуальные инвесторы стали предпочитать индексные фонды. Пассивно управляемые портфели превратились в один из наиболее быстрорастущих инвестиционных продуктов, предлагаемых большим количеством взаимных фондов.

Сторонники активного управления, оправдывая поиск неверно оцененных бумаг, утверждают, что рынки капитала не являются эффективными. Их мнения могут различаться только в степени оценки неэффективности рынков. Например, специалисты по техническому анализу предполагают, что конъюнктуру рынка определяют предсказуемые и движимые эмоциями инвесторы. Это создает многочисленные возможности получения доходов для творческих и дисциплинированных инвесторов. Напротив, менеджеры, использующие преимущественно количественные инструменты

инвестиционного анализа, часто обнаруживают более узкие и менее очевидные возможности для получения доходов. Тем не менее, активные менеджеры считают, что можно постоянно использовать ситуацию неверной оценки стоимости бумаг. В качестве подтверждения они часто указывают на выдающиеся результаты особенно удачливых менеджеров и различные исследования, в которых говориться о неэффективности рынка.

Некоторые сторонники активного управления привносят в дискуссию об активном и пассивном управлении моральный аспект. Они утверждают, что в конечном итоге инвесторы обязаны заниматься поиском неверно оцененных бумаг, поскольку их действия ведут к более эффективному размещению капитала. Кроме того, некоторые защитники иронически утверждают, что пассивное управление предполагает бесталантную и посредственную деятельность.

Сторонники пассивного управления не отрицают, что существуют возможности получения дополнительных доходов или что некоторые менеджеры показали впечатляющие результаты. Они, однако, утверждают, что рынки капитала являются достаточно эффективными, чтобы позволить постоянно получать сверхвысокие доходы только отдельным лицам, которые обладают внутрифирменной информацией. Они утверждают, что примеры прошлых успехов, скорее всего, являются результатом удачи, а не мастерства. Если 1000 человек подбросят монету 10 раз, то существует вероятность того, что у одного из них монета будет постоянно падать «орлом» вверх. В индустрии инвестиций такого человека назовут блестящим финансовым менеджером.

Сторонники пассивного управления также утверждают, что ожидаемая доходность в рамках активного управления в действительности ниже, чем получается при пассивном управлении. Комиссионные, взимаемые активными менеджерами, как правило, гораздо выше тех, которые устанавливают пассивные менеджеры (разница в среднем колеблется от 0,30 до 1,00% стоимости активов, находящихся в управлении). Кроме того, пассивное управление портфелем обычно требует небольших транзакционных расходов, в то время как в зависимости от объема операций транзакционные расходы при активном управлении могут быть довольно высокими. Именно из-за разницы в уровне расходов и утверждается, что пассивные менеджеры получают лучшие результаты по сравнению в активными или, другими словами, что пассивное управление дает более высокие, по сравнению со средними, результаты.

Спор между сторонниками активного и пассивного управления никогда не будет решен окончательно. Случайный «шум», присущий поведению ценных бумаг, не позволяет увидеть мастерство активных менеджеров. В результате в споре доминируют субъективные моменты, и поэтому ни одна из сторон не может убедить другую в верности ее точки зрения.

Несмотря на быстрый рост активов, которые управляются пассивными менеджерами, при управлении большей частью национальных и международных портфелей акций и облигаций используются методы активного

управления. Многие крупные институциональные инвесторы, такие, как пенсионные фонды, выбрали середину, пользуясь услугами как пассивных, так и активных менеджеров. В целом такая стратегия может быть рассмотрена как рациональный ответ на неразрешенный спор об активном и пассивном управлении. Очевидно, что все активы не могут управляться пассивно – кто же в этом случае будет поддерживать курсы бумаг на уровне их «действительной» стоимости? При этом инвесторы, обладающие квалификацией и способностями выше среднего уровня, находятся пока в явном меньшинстве среди лиц, предлагающих свои услуги инвесторам.

Проблема выбора инвестиционного портфеля

Для формирования инвестиционного портфеля главным является определение инвестиционной цели инвестора. Согласно современной теории портфеля цели инвестора проявляются в его отношении к риску и ожидаемой доходности. Одним из широко применяемых методов определения таких целей является построение кривой безразличия (indifference curves), характеризующей предпочтения инвестора. Эта кривая на критериальной плоскости, состоящая их оценок эквивалентных портфелей. Выбор между портфелями, оценки которых лежат на такой кривой, безразличен для инвестора. Вместе с тем сравнение портфелей, оценки которых лежат на разных кривых, свидетельствуют, что любой портфель с оценкой на одной кривой предпочтительнее портфеля с оценкой на другой кривой.

Кривая безразличия может быть представлена как двухмерный график, в котором по оси абсцисс откладывается риск, мерой которого является

стандартное отклонение (σ р), а по оси ординат – вознаграждение за риск, мерой которого является ожидаемая доходность (r р).

На рисунке представлены три кривые безразличия, каждая из которых представляет собой все возможные комбинации оценок инвестора в отношении риска и доходности портфелей.

Рисунок 1 Стандартное отклонение

Кривые безразличия имеют два важных свойства. Первое: все портфели, лежащие на одной кривой безразличия, являются равноценными. Портфели I1, I2, I3 будут равноценными для инвестора, несмотря на то что они имеют различные ожидаемые доходности и стандартные отклонения. При этом портфель I3 имеет больший риск, чем портфель I1, и с точки зрения этого параметра он хуже, зато портфель I3 выигрывает за счет боле высокой ожидаемой доходности, чем у портфеля I1.

Второе свойство кривых безразличия: любой портфель, лежащий на кривой, расположенной выше, более привлекателен для инвестора по сравнению с портфелем, лежащим на кривой, расположенной ниже. Портфель I2, который лежит на кривой, находящейся выше кривой портфеля I1, имеет большую доходность, что компенсирует его больший риск, но в то же время меньший риск, чем портфель I3, что компенсирует меньшую ожидаемую доходность, поэтому портфель I2 предпочтительнее для инвестора по сравнению с портфелями I1 и I3. В силу описанных свойств, кривые безразличия никогда не пересекаются.

Исходя из отношения инвестора к риску и доходности и их оценок инвестор может иметь бесконечное число кривых безразличия. Эти кривые проходят через каждую точку критериальной плоскости, целиком заполняя ее. Характер расположения кривых означает индивидуальную для инвестора взаимозаменяемость доходности и риска. Крутые кривые безразличия означают более осторожного инвестора, чем пологие кривые.

В первом случае инвестор готов допустить малое увеличение риска лишь с компенсацией в виде значительного увеличения доходности. Во втором случае инвестор ради небольшого увеличения доходности готов принять значительное увеличение риска.

При выборе портфеля на базе кривых безразличия менеджер исходит из двух предположений: о ненасыщаемости и об избежании риска. Предполагается, что инвестор всегда предпочитает увеличение уровня своего благосостояния. Однако если инвестору нужно выбрать между портфелями с одинаковым уровнем ожидаемой доходности, но разным уровнем риска, то он выберет портфель с меньшим риском.

Итак, главными параметрами при управлении портфелем, которые необходимо определить менеджеру, являются ожидаемая доходность и риск. Формируя портфель, менеджер не может точно определить будущую динамику его доходности и риска, поэтому свой выбор он строит на ожидаемых значениях. Данные величины оцениваются на основе статистических отчетов за предыдущие периоды времени. Полученные оценки менеджер может корректировать согласно своим представлениям о развитии будущей конъюнктуры.

Поскольку портфель, формируемый инвестором, состоит из набора различных ценных бумаг, его доходность и риск будут зависеть от доходности и риска каждой отдельной ценной бумаги. Кроме того, ожидаемая доходность портфеля зависит от размера начального капитала, инвестированного в конкретные ценные бумаги.

Ожидаемая доходность портфеля может быть вычислена двумя способами. Первый способ основан на основании стоимостей на конец периода и заключается в вычислении ожидаемой цены портфеля в конце периода и уровня доходности:

r p –ожидаемая доходность портфеля;

W 0 - начальная стоимость портфеля;

W1 – ожидаемая стоимость портфеля в конце периода.

Второй способ построен на использовании ожидаемой доходности ценных бумаг и включает вычисление ожидаемой доходности портфеля как средневзвешенной ожидаемых доходностей ценных бумаг, входящих в портфель. Относительные рыночные курсы ценных бумаг портфеля используются в качестве весов:

x i – доля начальной стоимости портфеля, инвестированная в i ценную бумагу;

r i – ожидаемая доходность i ценной бумаги;

N – количество ценных бумаг в портфеле.

Инвестор, который желает получить наибольшую возможную доходность, должен иметь портфель, состоящий из одной ценной бумаги, у которой ожидаемая доходность наибольшая. Однако менеджер посоветует инвестору диверсифицировать свой портфель, т.е. включить в него несколько ценных бумаг, снижая тем самым риск.

Инвестиционный риск портфеля определяется как изменчивость доходности, которая измеряется стандартным отклонением (дисперсией) распределения доходности портфеля.

Ожидаемый риск портфеля представляет собой сочетание стандартных отклонений (дисперсий) входящих в него ценных бумаг. Однако в отличие от ожидаемой доходности риск портфеля не является обязательно средневзвешенной величиной стандартных отклонений (дисперсий) доходности ценных бумаг. Дело в том, что различные ценные бумаги могут по-разному реагировать на изменение конъюнктуры рынка. В результате стандартные отклонения (дисперсии) доходности различных ценных бумаг в ряде случаев будут гасить друг друга, что приведет к снижению риска портфеля. Риск портфеля зависит от того, в каком направлении и в какой степени меняются

доходности входящих в него ценных бумаг при изменении конъюнктуры рынка.

Для определения взаимосвязи и направления доходностей ценных бумаг используют показатель конвертации и коэффициент корреляции.

(18)

σ xy – ковариация доходности ценных бумаг X и Y;

r xi - норма дохода по ценной бумаге X в i период;

r y i –ожидаемая норма дохода по ценной бумаге Y в i период;

N – число наблюдений (периодов) за доходностью ценных бумаг.

3. ПУТИ РЕШЕНИЯ ФИНАНСОВОГО И ФОНДОВОГО РЫНКА В РЕСПУБЛИКИ КАЗАХСТАН

На современном этапе развития Казахстана как нового независимого государства, ориентирующегося на рыночные отношения, главным направлением экономических реформ становится выработка и реализация инвестиционной политики государства, нацеленной на обеспечение высоких темпов экономического роста и повышение эффективности экономики. В сложившихся условиях для обеспечения структурных преобразований экономики на основе программы действий правительства по углублению реформ и в условиях ограниченности внутренних источников финансирования исключительно важное значение приобретает привлечение иностранного капитала в экономику республики.

Привлечение и эффективное использование иностранных инвестиций в экономику РК является основой, одним из направлений взаимовыгодного экономического сотрудничества странами. С помощью иностранных инвестиций можно реально улучшить деформированную производственную структуру экономики Казахстана, создать новые высокотехнологические производства, модернизовать основные фонды и технически перевооружить многие предприятия, подготовить специалистов и рабочих, внедрить передовые достижения менеджмента, маркетинга и ноу-хау, наполнить внутренний рынок качественными товарами отечественного производства с одновременным увеличением объемов экспорта в зарубежные страны.

Привлечение иностранных инвестиций в экономику Казахстана является объективно необходимым процессом. Мировой опыт многих стран свидетельствует, что приток иностранного капитала и государственное регулирование его использования позитивно воздействуют на экономику. Инвестиции содействуют становлению и укреплению частного предпринимательства в странах со средним и низким уровнями экономического развития, мобилизуют капитал для реализации серьезных проектов, создания смешанных компаний, рынков ссудного капитала. От того, насколько успешно экономика Казахстана будет интегрироваться в мирохозяйственные связи, зависит стратегия и тактика преодоления кризиса.

В Казахстане, как и в других пост коммунистических государствах Вос- точной Европы и бывшего СССР, находящихся в процессе формирования рыночных отношений, дело не только в нехватке внутренних сбережений для быстрой модернизации экономики. Инвестиционный климат – критерий зрелости рыночных реформ, доверия мирового сообщества к устойчивости прав собственности, к обстановке в данной стране в целом. В 1996 году ведущие рейтинговые агентства объявили о присвоении Казахстану кредитных рейтингов. Осенью 1996 года для выхода на международный финансовый рынок в результате проведенных кредитно-рейтинговых презентаций тремя ведущими международными агентствами Казахстану впервые присвоены рейтинговые оценки на уровне ВВ. Среди стран СНГ и Балтии Казахстан является вторым государством после России, получившим международный кредитный рейтинг. Приблизительно на таком же уровне находятся Аргентина, Мексика, Филиппины, Турция, Пакистан и Бразилия. При этом необходимо учитывать, что в отличие от всех этих стран, обладающих сформировавшейся и отлаженной государственной системой, Казахстан на международной арене, по существу, является новым независимым государством, о котором многие кредиторы и инвесторы до сих пор не имеют четкого и ясного представления. Поэтому можно считать большим успехом первый дебют казахстанских евронот в конце 1996 года на международных финансовых рынках капиталов США, Европы и Азии.

Хотя Казахстану свойственны изобилие природных ресурсов и стратеги- ческое месторасположение, по мнению многих иностранных инвесторов, инвестиционный климат Республики Казахстан перспективен, но все же нестабилен. Нестабильность сопровождается преобладанием ряда негативных факторов, которые препятствуют притоку иностранных инвестиций в республику. Присутствие этих факторов обусловлено негативной по отношению к иностранным инвестициям внутренней политикой Правительства Республики Казахстан. В результате опроса заинтересованных иностранных инвесторов были выявлены пять основных преград на пути притока иностранных инвестиций в Казахстан:

1) бюрократия;

2) финансовый риск;

3) налоговый и финансовый режим Казахстана;

4) правовая инфраструктура /темпы перемен в сфере права;

5) валютный контроль.

Два из пяти факторов, не являясь чисто экономическими, оказывают существенное влияние на приток инвестиций в республику. И хотя такие факторы, как налоговый и финансовый режим и валютный контроль в Казахстане признаются одними из либеральных в странах СНГ, они также не способствуют притоку иностранных инвестиций. Финансовый риск сопряжен с инфляцией и колебаниями валютных курсов.

Важно отметить, что иностранному инвестору важны не льготные условия налогообложения, а их стабильное, предсказуемое и экономически эффективное и для государства, и для инвестора состояние. Несомненно, то, что все эти факторы связаны с общеэкономической стратегией правительства, поэтому решение этих проблем нуждается в комплексном подходе. Необходим четкий ориентир, программа действий по привлечению иностранных инвестиций, и на основе этой программы необходимо создавать рычаги управления, привлечения и стимули- рования внешних капиталовложений. Такое мнение разделяют многие экономисты.

Не последнюю роль в привлечении иностранных инвестиций, думается, сыграет последовательно проводимый курс на приватизацию собственности и разгосударствление. Создается рыночный механизм регулирования внешнеэкономической деятельности, адекватный современным международным требованиям. Сложный, бюрократизированный, с превалированием административных методов, он постепенно заменяется на простой и понятный для иностранных партнеров, с четким распределением функций.

Но, несмотря на все преобразования, проводимые правительством рес- публики, основой для широкого и всестороннего инвестиционного сотрудничества остаются богатейшие природные ресурсы Казахстана. По выводам специалистов ЮНЕСКО, земля Казахстана при разумном использовании может прокормить более 1 млрд. человек (2). Всеобщая грамотность населения и одновременно относительная дешевизна рабочей силы, политическая стабильность, отсутствие межнациональных конфликтов – реальные социально-экономические преимущества Казахстана, стремящегося к широкому инвестиционному сотрудничеству с иностранными партнерами.

Нельзя упускать, что при формировании благоприятного инвестиционного климата следует учитывать не только внутренние, но и внешние факторы, способные оказывать на него влияние, общее состояние рынка мирового капитала и то, что иностранные инвесторы, расширяя сферу своей деятельности, предпочитают иметь дело со странами со стабильной политической ситуацией и схожими социально-экономическими условиями. Поэтому Казахстану необходимо со- здать на первых порах привлечения иностранных инвестиций особо льготные для них условия.

Казахстан стремится создать благоприятный социальный, финансово- экономический, правовой режим для деятельности иностранных инвесторов и соответствующий их интересам инвестиционный климат, решать одновременно свои проблемы и достигать поставленных целей. В связи с этим, Правительством Республики Казахстан сделан существенный шаг: был разработан и введен в действие в декабре 1994 г. Закон "Об иностранных инвестициях", который определил правовой режим иностранных инвестиций в Казахстане, установил формы осуществления и объекты вложения иностранных инвестиций в Республике Казахстан. А в июле 1997 г. был принят новый закон с существенными дополнениями и изменениями.

Правовой режим предусматривает гарантии для иностранных инвесторов, основные их которых:

1) национальный режим, т.е. иностранные инвесторы вправе пользоваться условиями не менее благоприятными, чем отечественные инвесторы;

2) правительственные гарантии от имени республики;

3) гарантии от изменений законодательства и политической ситуации;

4) гарантии от экспроприации и др.

Также Правительством Республики Казахстан были разработаны и введены в действие другие законы и нормативные акты, регулирующие инвестиционную деятельность в республике. С точки зрения политиков и экономистов республики, с участием иностранного капитала можно решать следующие задачи:

– повысить эффективность экспортного потенциала, преодолеть его сырьевую направленность и развить импортозамещающие производства;

– усилить экспортную экспансию страны и упрочить ее позиции на внеш- них рынках;

– повысить научно-технический уровень производства с помощью новотехники и технологий, методов управления и сбыта продукции;

– увеличить налоговые поступления в государственный бюджет;

Содействовать развитию отсталых и депрессивных районов и создать но- вые рабочие места в национальной экономике;

Использовать современный производственный и управленческий опыт через обучение и переподготовку кадров;

Достигнуть экономической самостоятельности Казахстана.

Таким образом, зарубежное инвестирование выступает как объективно необходимый процесс для Казахстана, т.к. он способствует обузданию кризиса и, одновременно, финансовой стабилизации экономики, решает стратегические и тактические задачи макроэкономического характера, такие как борьба с инфляцией, структурная перестройка, искоренение технологической и управленческой отсталости экономики. То есть все эти факторы доказывают важность привлечения и использования внешних капитальных вложений.

Самым главным фактором, препятствующим притоку портфельных инвестиций в республику, является то, что в Казахстане отсутствует нормально функционирующий рынок ценных бумаг - реальная основа для привлечения подобных инвестиций в эту область. Несмотря на успешный дебют казахстанских еврооблигаций на мировом рынке капиталов (их выпуск произошел в декабре 1996 г. в Амстердаме) и на мнения специалистов о том, что Казахстан сделал свой первый удачный шаг в развитии интеграции в международный рынок ценных бумаг, внутренний фондовый рынок республики развит недостаточно. Он функционирует на относительно низком уровне и пока не признан на мировом фондовом рынке. Законодательство, регулирующее эту область экономики, нахо- дится в стадии становления, нестабильно. Остальные факторы непосредствен- но вытекают из предыдущего: неопределенность, "непрозрачность" рынка ценных бумаг республики, огромные риски, сопряженные с ними, - все это сдерживает иностранного инвестора от вложения денег в ценные бумаги Казахстана.

И все же портфельные инвестиции в Казахстане привлекались, и привлекались они, в основном через участие иностранного капитала в приватизации по индивидуальным проектам, которой было охвачено 143 объекта национальной экономики, но реально к середине 1994 года приватизировано с участием иностранного капитала только 4, в числе которых Алматинский табачный комбинат, приобретенный компанией "Филипп Моррис", Алматинской и Карагандинский маргариновые заводы, Шымкентская кондитерская фабрика. В 1994 г. портфельные инвестиции составили 25 млн. долларов США. В последующие годы число приобретаемых иностранными инвесторами предприятий Казахстана увеличилось, соответственно, возрос и приток портфельных инвестиций в республику, о чем свидетельствуют данные Национального Статистического Агентства Республики Казахстан за 1995-199бгг. – 37.2 млн. и 205 млн. долларов соответственно (3).

Таким образом, с учетом вышеизложенной информации в Казахстане в настоящий период превалируют следующие формы внешнего заимствования:

– кредиты и займы международных финансовых институтов и стран-доноров;

Прямые иностранные инвестиции. Казахстан использует все эти источники для покрытия бюджетного дефицита, дефицита платежного баланса, финансирования программ системного преобразования экономики, финансирования социального сектора и как капитальные вложения в реальный сектор экономики.

В настоящее время в рамках официальной помощи развитию Казахстан развивает финансовое сотрудничество с целым рядом международных финан- совых, экономических организаций (МФЭО), таких, как МВФ, МБРР, АБР, ЕБРР, ИБР и правительствами стран-доноров – Японии, США, ФРГ и т.д.

Кредиты МБРР в основном направлены на финансирование критического импорта, развитие городского транспорта, технической помощи нефтяной промышленности, финансовой сферы и социальные нужды. Средства, выделенные АБР, направляются на поддержку стабилизационных программ, структурных преобразований и развитие сельскохозяйственного производства. Кредиты, предоставленные Австрией и Швецией в дополнение к займам МБРР, использовались на покрытие дефицита платежного баланса

страны. Займы, выделенные ЕБРР, используются, главным образом, для финансирования проектов развития мелких и средних предприятий.

Наряду с займами МФЭО, Казахстан получил кредит от Японского Экс- портно-импортного банка, который к тому же является самым льготным – реальный уровень дисконтированный ставки японских кредитов составляет около 10%.

Таким образом, общий объем поступлений многосторонних и двухсторонних официальных кредитных ресурсов в Казахстан, представленных под гарантии правительства по состоянию на 01.01.96., по данным Госкомстата, составил 1.298 млн. долларов США(4).

Что касается инвестиционной политики на будущее - в ходе встречи Консультативной группы доноров по Казахстану, прошедшей в сентябре 1996г. в Токио, был сделан прогноз, что на период 1996-1998гг. Казахстан получит заемные средства на сумму 1.350 млн.долл. Эти средства будут направляться на финансирование приоритетных отраслей экономики Республики Казахстан согласно разработанным Государственной инвестиционной программе и Программе технической помощи на 1996-1998гг.

Для Казахстана наиболее целесообразным и безболезненным, с точки зре- ния влияния на инфляцию и внешний долг, является привлечение прямых иностранных инвестиций, так как прямые инвестиции, будучи привлеченные под собственные гарантии заемщиков, снижают финансовые обязательства государства по заимствованию средств на структуризацию экономики.

Целесообразно отметить, что стратегическое положение Казахстана в Азиатском регионе, богатые месторождения полезных ископаемых, значительный потенциал АПК, а также высокий образовательный уровень трудовых ресурсов предопределили значительную роль прямых иностранных инвестиций в общем потоке внешних финансовых ресурсов. Несмотря на не- развитость инфраструктуры казахстанской экономики, отсутствие многих элементов рыночной системы, обеспечивающих необходимый для инвестирования климат, уже в первые годы не- зависимости (1991-1993гг.) в Казахстан было вложено 1.2 млрд. долл. в виде прямых иностранных инвестиций.

Выгодность привлечения прямых инвестиций очевидна. К примеру, по данным Госкомстата Республики Казахстан, на 1 января 1997 года объем прямых иностранных инвестиций в экономику Казахстана составил 3.45 млрд. долл. (86,5% к прогнозу специалистов), из которых: в нефтедобывающей и перерабатывающей промышленности – 1.94 млрд. долл., цветной металлургии – 0.32 млрд. долл., черной металлургии - 0.16 млрд. долл., в газовой промышленности - 0.16 млрд. долл., пищевой промышленности - 0.16 млрд. долл. Практически во всех операциях прямого инвестирования были задействованы нерезиденты из стран дальнего зарубежья. И по результатам оценки, лидером по объему вложенных прямых инвестиций являются США – их доля составляет 51.2% о от общего объема прямых иностранных инвестиций, 2-е место занимает Южная Корея –12.40%, 3-е – Великобритания с показателем 6.7%, затем дальше по убывающей: Турция (6.6%), Франция (5.2о), Япония (2.9%), Италия (2.3%), а также Канада, Чехия, Норвегия, Голландия и другие страны.

Приток прямых иностранных инвестиций в Казахстан осуществляется посредством создания совместных предприятий, дочерних предприятий, приватизации государственных предприятий с участием иностранного капитала, передачи в управление иностранным фирмам крупных промышленных предприятий и инвестирования банковского сектора.

Основной формой привлечения прямых инвестиций в республику являются совместные предприятия (СП), в меньшей степени - со 100%-ным иностранным капиталом – дочерние предприятия. По данным Национального статистического агентства РК, на 1 января 1997 года в Казахстане было зарегистрировано 995 совместных с иностранными фирмами предприятий. Наибольшее количество из них было организовано совместно с Турцией, Россией, Китаем, Германией, США, Италией, Южной Кореей, Великобританией и другими странами. Программы ма- лой и массовой приватизации, экономические преобразования способствовали появлению таких крупных предприятий с иностранным участием, как созданное в 1993 г. АО "Табако К." с участием "Филипп Моррис". В 1993 г. с участием "Шеврон Оверсиз К."(США) и ПО "Тенгизмунайгаз" было создано СП "Тенгизшевройл". За счет инвестиций в эти два предприятия уровень прямых иностранных инвестиций в 1993г. составил более 1.2 млрд. долларов.

Кроме прямых иностранных инвестиций и создания совместных предприятий существуют и другие формы притока иностранного капитала в Республику Казахстан, в том числе и через создание совместных и иностранных банков. В настоящее время такие банки регистрируются в Национальном государственном банке Республики Казахстан. В частности, это – АВN АМRОВАNК, ТЕXАКАВАNК, АЛЬФАБАНК и другие.

Как известно, главной задачей государственной инвестиционной поли- тики нашей страны является создание благоприятной среды для расширения внебюджетных источников финансирования капитальных вложений и привлечения частных отечественных и иностранных инвестиций на основе дальнейшего совершенствования нормативно-законодательной базы и государственной поддержки эффективных инвестиционных проектов.

Об этом говорится и в недавно вышедшей книге Президента Республики Казахстан К.А.Назарбаева "Казахстан - 2030", в которой он, в частности, отмечает: "В центре нашего первостепенного внимания по-прежнему остается соответствующая защита иностранных инвестиций и возможности репатриации прибыли. Существует несколько секторов экономики - разработка природных ресурсов, инфраструктура, коммуникации и информация, – которые имеют непреходящее значение для нашей страны. Развитие этих отраслей окажет воздействие не толь- ко на экономический рост, но и на социальную сферу, а также на интеграцию Казахстана в международное со- общество. Это капиталоемкие отрасли, для развития которых необходим как иностранный капитал, так и жесткий стратегический контроль государства.

Наша позиция крупного межрегионального транспортного центра требует установления более либерального режима для иностранных инвестиций. Это позволит нам привлечь необходимый приток финансов и знаний, развить наши возможности и регулярные торговые обмены с зарубежными странами, Открытая и либеральная инвестиционная политика с ясными, эффективными и строго соблюдаемыми законами, исполняемыми беспристрастной администрацией, – это наиболее мощный стимул к привлечению иностранных инвестиций. Выработка такой политики должна стать одной из наших основных задач, поскольку труд- но представить себе, как Казахстан может добиться быстрого экономического роста и модернизации без иностранного капитала, технологии и опыта.

Чтобы наш инвестиционный климат стал более благоприятным, а Казахстан вышел в лидеры по объему и качеству привлеченных иностранных инвестиций, нам нужны политическая воля и реальные действия. Необходимо также проявить высочайшее мастерство в использовании инструментов, необходимых для привлечения как можно большего количества известных миру инвесторов" (5).

Поэтому иностранные инвестиции рассматриваются как универсальное средство решения всех проблем, связанных с преодолением инвестиционного кризиса, и должны сыграть роль достаточно сильного катализатора в инвестиционном процессе. Тем не менее, обладая определенными привлекательными чертами – богатыми природными ресурсами, наличием достаточно квалифицированной рабочей силы, высоким научно-техническим потенциалом, Казахстан еще не прошел стадию ресурсосбережения, и прежде всего энергосбережения. По этой причине цены внутреннего рынка превышают мировые цены. В связи с этим, прави- тельством республики принимаются меры по ориентации инвестиций на решение задач ресурсосбережения. Реализация этой политики предусмотрена в "Стратегии развития Казахстана до 2030 года", где в пункте "Наиболее важные задачи, стоящие перед мест- ной властью в 1998 году и до 2030 года" к числу приоритетных целей относится "создание благоприятного инвестиционного климата, в том числе в энергетическом секторе" (6). Она позволит снизить ресурсоемкость эконо мики, традиционное преобладание сырьевых и топливно-энергетических отраслей, что даст возможность переключить инвестиции в пользу обрабатывающих и конечных отраслей, освоения высоких и трудосберегающих технологий.

Таким образом, нами была сделана попытка определить и выявить основную цель политики привлечения иностранных инвестиций – это преодоление экономической отсталости, обеспечение высокого качества жизни на- селения страны на основе использования зарубежных капиталов в модернизации и структурных преобразованиях национальной экономики. Достижение данной стратегической цели обеспечит решение следующих задач:

– развитие экспортного потенциала;

Развитие импортозамещающих производств;

– увеличение налоговых поступлений;

– создание новых рабочих мест и т.д.

Для стимулирования притока иностранных инвестиций и финансового контроля за их использованием необходимо совершенствовать действенность механизма государственного регулирования процесса привлечения внешней помощи, включающего организационную структуру управления иностранными инвестициями и широкий арсенал правовых и экономических средств, используемых специалистами этой структуры; совершенствовать систему страхования и перестрахования рисков; налаживать качественное и своевременное информационное обеспечение иностранных инвесторов; осуществлять целый ряд других мер, но главное – инвестиционная политика Республики Казахстан должна быть гиб- кой, прагматичной и соответствующей происходящим внутренним и внешним экономическим реалиям.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

До недавнего времени банки исходя из зарубежного опыта, формируя инвестиционный портфель, набирали его в следующем соотношении: в общей сумме ценных бумаг около 70 процентов - государственные ценные бумаги, около 25 процентов - муниципальные ценные бумаги и около 5 процентов - прочие бумаги. Таким образом, запас ликвидных активов составляет примерно 1/3 портфеля, а инвестиции с целью получения прибыли - 2/3. Как правило, такая структура портфеля характерна для крупного банка, мелкие же банки в своем портфеле имеют 90 процентов и более государственных и муниципальных ценных бумаг.

Теоретически портфель может состоять из бумаг одного вида, а также менять свою структуру путем замещения одних бумаг другими. Однако каждая ценная бумага в отдельности не может достигать подобного результата.

Считается, что возможность проведения портфельных инвестиций говорит о зрелости рынка, и это, на наш взгляд, совершенно справедливо. Еще в 1994 г. в России полемика относительно методов портфельного инвестирования была сугубо теоретической, хотя уже тогда существовали банки и финансовые компании, которые брали средства клиентов в доверительное управление. Однако лишь немногие из них подходили при этом к портфельному инвестированию как к сложному финансовому объекту, обладающему тонкой спецификой и подчиняющемуся соответствующей теории.

Практика показывает, что портфельным инвестированием сегодня интересуются два типа клиентов. К первому относятся те, перед кем остро стоит проблема размещения временно свободных средств (крупные и инертные государственные корпорации, выросшие из бывших министерств, различные фонды, создаваемые при министерствах, и другие подобные структуры, а также клиенты из тех регионов, где рынок не способен освоить крупные средства). Ко второму типу относятся те, кто, уловив эту потребность "денежных мешков" и остро нуждаясь в оборотных средствах, выдвигают идею портфеля в качестве "приманки" (не очень крупные банки, финансовые компании и небольшие брокерские конторы).

Многие клиенты не до конца отдают себе отчет, что такое портфель активов, и в процессе общения с ними часто выясняется, что на данном этапе они нуждаются в более простых формах сотрудничества. Да и уровень развития рынков в различных регионах разный - во многих регионах процесс формирования класса профессиональных участников рынка и квалифицированных инвесторов еще далеко не завершен. Тем не менее, усиление клиентского спроса на услуги по формированию инвестиционного портфеля в последнее время очевидно. Это говорит о том, что вопрос назрел.

Конечно, спектр вопросов, касающихся портфельного инвестирования, чрезвычайно широк. Главное, что необходимо подчеркнуть: будущее за портфельным менеджментом, но его возможности надо использовать и в нынешних условиях.

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ

Александер Г., Шарп У., Бэйли Дж. – ИНВЕСТИЦИИ: Пер. с англ. – М.: ИНФРА-М, 2011

Галанов В.А., Басова А.И. Рынок ценных бумаг: Учебник / Под ред.– 2-е издание, перераб.и доп.-М.: Финансы и статистика, 2011

Гатман Л.Дж., Джонк М.Д. Основы инвестирования. Пер. с англ. – М: Дело 2010

Грязнов А.Г. , Корнеев Р.В., Галанов В.А. - М.Биржевая деятельность /Под ред.: Финансы и статистика,2007

Евстигнеев В.Р. Портфельные инвестиции в Казахстане: выбор стратегии. – М.: Эдиториал УРСС, 2010

Ковалев В.В. Введение в финансовый менеджмент. – М.: Финансы и статистика, 2011 –768 стр.

Кузнецов М.В., Овчинников А.С. Технический анализ рынка ценных бумаг. – М.: ИНФРА-М, 2013

Стоянова Е.С. Финансовый менеджмент: теория и практика: Учебник / По дред.– 5-е издание, перераб. и доп. – М.: Изд-во «Перспектива», 2011

Шохин Е.И. Финансовый менеджмент: Учебное пособие/Под ред. проф.– М: ИД ФБК-ПРЕСС, 2012

Как обычно, в начале новой недели на отечественном рынке корпоративного долга мы подводим итоги управления нашим модельным портфелем бондов и принимаем инвестиционные решения на ближайшие дни. На этот раз речь идет о периоде с 6-го по 11 июня (12-е - праздничный день, а 13 июня на Московской бирже будут проводиться только торги на срочном и валютном рынке, а также на рынке драгоценных металлов.

По традиции начнем с общего обзора российского финансового рынка. Как и последние несколько месяцев, на него существенное влияние оказывали новости о ситуации на юго-востоке Украины. Несмотря на то, что в окрестностях Славянска и Краматорска продолжаются военные действия, ситуация постепенно переходит в дипломатическое русло. На минувшей неделе Владимир Путин провел краткую беседу с Бараком Обамой и вновь избранным президентом Украины Петром Порошенко. Несмотря на то, что каких-либо значимых заявлений по итогам состоявшегося диалога не последовало, сам факт переговоров сигнализирует об обоюдных попытках Запада и России нормализовать отношения.

Значительное внимание инвесторы уделили решениям ЕЦБ по стимулированию экономики еврозоны посредством смягчения монетарной политики. Регулятор снизил процентные ставки и объявил о планах запуска целевого LTRO в сентябре текущего года. Похоже, что этот запуск состоится, после того как осенью ФРС завершит QE и стабилизирует свой баланс. В конечном итоге меры, о которых сообщил ЕЦБ, простимулируют приток капитала в еврозону. Растущий спрос, в том числе на сырье, окажет косвенное положительное влияние и на экономику РФ.

Несмотря на ставшую уже привычной для биржевых игроков неопределенность, ситуация все же понемногу улучшается. В частности, номинированный в рублях ММВБ за прошение семь дней вырос на 3,69%, до 1 484,94 пункта, а долларовый РТС на фоне укрепления российской валюты прибавил 4,88%, достигнув 1359,1 пункта.

На наш взгляд, на новой неделе динамика MСXCBITR и, соответственно, бумаг в нашем портфеле, как и последние три месяца, будет зависеть от геополитических событий в не меньшей степени, чем от отчетности компаний, общего новостного потока или данных макростатистики. И на фондовый, и на долговой рынок повлияют результаты переговоров между Москвой, Киевом и Брюсселем о цене на газ для Украины. Очередной раунд этих переговоров состоится в бельгийской столице 9 июня.

В любом случае уже становятся заметны первые признаки улучшения рыночной ситуации. Так, недавно очень успешно были размещены евробонды ABH Financial (Альфа банк) на 350 млн евро. Это однозначно свидетельствует о сохранении интереса инвесторов к российскому долговому рынку.

Из состава портфеля облигаций на этой неделе исключены бумаги Аптечной сети 36,6 в связи с неопределенностью по поводу слияния и сетью A.v.e Group. Им на смену пришли бонды Мираторг. Если сделка M&A пройдет по плану, мы вновь включим облигации Аптечной сети в наш портфель.

За счет ребалансировки портфеля и замены бумаг на новой неделе нам удалось сохранить показатель взвешенной эффективной доходности на высоком уровне 13,96% годовых.

В среднем по бумагам портфеля до выплаты купона по состоянию на 6 июня было 144 дня. Средний срок до оферты или погашения бондов составлял 258 дней, в основном за счет бумаг ТКС Банка и Гидромашсервиса с погашением в 2015- 2016 годах. Средняя дюрация по портфелю равнялась 325 дням.

Следующий купон мы планируем получить от Русского Моря, которое должно расплатиться 24 июня. Размер купона - 62,33 руб . при годовой ставке 12,5%.

По состоянию на 6 июня в портфеле помимо бондов оставалось 320 руб. кэша. По большей части это обусловлено необходимостью формирования полных лотов.

Старый портфель

Новый портфель